Vì vậy, việc duy trì một cơ cấu vốn chỉ dựa vào vốn chủ sở hữu, tín dụng ngân hàng và tiền ứng trước của khách hàng ngày càng bộc lộ giới hạn.
Trong bối cảnh thị trường vốn đang được tái cấu trúc, REIT (Real Estate Investment Trust - quỹ đầu tư bất động sản) được VARS IRE đánh giá có thể trở thành một mắt xích bổ sung cho thị trường vốn bất động sản Việt Nam.
Điểm đáng chú ý của mô hình này không nằm ở việc thay thế ngân hàng hay trái phiếu doanh nghiệp, mà ở khả năng chuyển các tài sản đã hình thành dòng tiền thành nguồn vốn có thể tiếp tục quay vòng.
Dòng vốn bất động sản đang thiếu một mắt xích
Trong nhiều năm, doanh nghiệp bất động sản Việt Nam chủ yếu huy động vốn từ ba nguồn: vốn chủ sở hữu, tín dụng ngân hàng và tiền khách hàng trả trước. Giai đoạn 2019-2021, trái phiếu doanh nghiệp, đặc biệt là trái phiếu bất động sản, từng phát triển mạnh và trở thành kênh huy động vốn trung, dài hạn quan trọng.
Sau đợt điều chỉnh mạnh trong năm 2022-2023, thị trường trái phiếu đang phục hồi nhưng quy mô phát hành chưa trở lại mức trước đây. Dòng vốn cũng có xu hướng chọn lọc hơn, tập trung vào những doanh nghiệp có năng lực tài chính, uy tín và tài sản có chất lượng.
Theo Hiệp hội Thị trường Trái phiếu Việt Nam (VBMA), trong 6 tháng đầu năm 2026, doanh nghiệp bất động sản phát hành gần 92.000 tỷ đồng trái phiếu, tăng hơn 2,2 lần so với cùng kỳ năm trước. Dù vậy, tổng dư nợ trái phiếu doanh nghiệp hiện mới tương đương khoảng 10% GDP, thấp hơn nhiều so với mục tiêu khoảng 60% GDP vào năm 2045 và chỉ bằng khoảng 7-8% quy mô tín dụng ngân hàng.
Điều này cho thấy bài toán của thị trường không đơn thuần là thiếu tiền. Vấn đề lớn hơn nằm ở cơ cấu nguồn vốn, đặc biệt là sự thiếu hụt những dòng vốn dài hạn, ổn định và phù hợp với đặc thù của bất động sản.
Đây cũng là hướng đi được đặt ra trong Chiến lược phát triển thị trường vốn đến năm 2030, tầm nhìn đến năm 2045, với mục tiêu từng bước giảm sự phụ thuộc của nền kinh tế vào tín dụng ngân hàng, đồng thời phát triển các định chế tài chính và kênh đầu tư dài hạn.
Trong cấu trúc đó, REIT có thể đảm nhiệm một phần việc mà tín dụng ngân hàng hay trái phiếu doanh nghiệp không trực tiếp giải quyết.
Về bản chất, REIT là mô hình tập hợp vốn từ nhiều nhà đầu tư để sở hữu, đầu tư và khai thác các tài sản bất động sản tạo thu nhập. Với equity REIT, dòng tiền có thể hình dung từ việc nhà đầu tư góp vốn, REIT huy động vốn để mua hoặc nắm giữ tài sản, tài sản được cho thuê và khai thác, sau khi trừ chi phí vận hành, quản lý, tài chính và thuế, phần thu nhập đủ điều kiện sẽ được phân phối cho nhà đầu tư.
Khác với mô hình phát triển bất động sản thiên về “xây dựng để bán”, REIT hướng nhiều hơn tới “sở hữu và khai thác để tạo dòng tiền”.
Những tài sản có thể phù hợp với mô hình này khá đa dạng, từ văn phòng, trung tâm thương mại, căn hộ cho thuê, kho vận, bất động sản công nghiệp, khách sạn đến trung tâm dữ liệu, cơ sở y tế và các loại tài sản chuyên biệt.
Đáng chú ý, REIT không nhất thiết chỉ mua những tài sản đã hoàn thiện và có tỷ lệ lấp đầy cao. Một số mô hình có thể đầu tư vào tài sản cần cải tạo, tái cấu trúc hoặc nâng cấp để tăng hiệu quả khai thác. Yếu tố cốt lõi là khả năng tạo ra và gia tăng dòng tiền trong dài hạn.
REIT đã trở thành thị trường nghìn tỷ USD
Mô hình REIT không mới trên thế giới. REIT ra đời tại Mỹ năm 1960 nhằm mở rộng khả năng tiếp cận đầu tư bất động sản quy mô lớn cho nhiều nhà đầu tư hơn.
Sau hơn 6 thập kỷ, 42 quốc gia và vùng lãnh thổ đã ban hành pháp luật về REIT, đại diện cho khoảng 85% GDP toàn cầu.
Theo Nareit, đến cuối năm 2024, thế giới có 1.021 REIT niêm yết, với tổng vốn hóa thị trường vốn chủ sở hữu khoảng 2,04 nghìn tỷ USD. Con số này cho thấy REIT đã vượt khỏi phạm vi của một sản phẩm đầu tư đơn lẻ và trở thành một bộ phận đáng kể trong thị trường vốn bất động sản tại nhiều quốc gia.
Mỹ là một trong những thị trường REIT lớn nhất. Các REIT tại đây sở hữu hơn 4,5 nghìn tỷ USD bất động sản thương mại, trong đó REIT niêm yết sở hữu khoảng 2,5 nghìn tỷ USD. Khoảng 170 triệu người Mỹ được ước tính có đầu tư vào REIT trực tiếp hoặc gián tiếp thông qua tài khoản đầu tư, quỹ tương hỗ, ETF và các chương trình tiết kiệm hưu trí.
Tính đến tháng 6/2026, vốn hóa các REIT thuộc FTSE Nareit All Equity REITs đạt khoảng 1,55 nghìn tỷ USD. Các REIT trong hệ thống sở hữu hơn 4,5 nghìn tỷ USD tài sản bất động sản thương mại. Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản theo giá trị thị trường của các REIT niêm yết ở mức khoảng 35,4%.
Danh mục tài sản của REIT cũng đang thay đổi. Nếu trước đây văn phòng, bán lẻ và nhà ở chiếm tỷ trọng lớn, các REIT hiện mở rộng sang logistics, khu công nghiệp, trung tâm dữ liệu, hạ tầng viễn thông, chăm sóc sức khỏe, self-storage và nhiều loại tài sản chuyên biệt.
Tại Mỹ, các nhóm tài sản mới và đang nổi lên hiện chiếm hơn một nửa vốn hóa của chỉ số FTSE Nareit All Equity REITs. Sự dịch chuyển này đáng chú ý đối với Việt Nam khi công nghiệp hóa, thương mại điện tử, logistics, chuyển đổi số, nhu cầu nhà ở cho thuê và hạ tầng dữ liệu đang tạo ra những nhóm tài sản có khả năng hình thành dòng tiền dài hạn.
Vì thế, dư địa của REIT tại Việt Nam không chỉ nằm ở văn phòng hay trung tâm thương mại. Khu công nghiệp, logistics, trung tâm dữ liệu, căn hộ cho thuê, khách sạn và những tài sản chuyên biệt cũng có thể trở thành nguồn tài sản cho các cấu trúc đầu tư dài hạn nếu đáp ứng được yêu cầu về pháp lý, dòng tiền và hiệu quả vận hành.
Một lợi ích đáng chú ý khác của REIT là khả năng tạo ra “vòng quay vốn” mới cho doanh nghiệp bất động sản.
Theo mô hình truyền thống, sau khi hoàn thành một tài sản, doanh nghiệp có thể tiếp tục nắm giữ để khai thác hoặc sử dụng tài sản làm cơ sở huy động nợ. Nếu cần thu hồi vốn, phương án phổ biến là bán tài sản.
Với REIT, một kịch bản khác có thể được hình thành: doanh nghiệp hoàn thành dự án, đưa tài sản vào khai thác, sau đó chuyển nhượng hoặc góp tài sản phù hợp vào REIT và thu hồi một phần vốn để tái đầu tư dự án mới.
Nếu giao dịch dựa trên định giá minh bạch, độc lập và tài sản đáp ứng tiêu chuẩn đầu tư, cơ chế này có thể giúp rút ngắn vòng quay vốn, giảm lượng vốn doanh nghiệp phải duy trì trên bảng cân đối và tạo điều kiện triển khai các dự án tiếp theo.
Tuy nhiên, REIT không phải “người mua cuối cùng” của mọi tài sản. Chất lượng pháp lý, hiệu quả vận hành, khả năng tạo dòng tiền, giá chuyển nhượng và mức sinh lời kỳ vọng đều ảnh hưởng tới quyết định đầu tư. Các giao dịch giữa REIT với doanh nghiệp có quan hệ liên quan cũng cần được kiểm soát chặt chẽ để hạn chế xung đột lợi ích.
Việt Nam cần hoàn thiện cả hệ sinh thái
Điểm đáng chú ý là thị trường bất động sản Việt Nam đang có sự thay đổi về cách xác lập giá trị tài sản. Sau giai đoạn thị trường phụ thuộc nhiều vào kỳ vọng tăng giá, các yếu tố như nhu cầu ở thực, khả năng khai thác và hiệu quả đầu tư dài hạn ngày càng được quan tâm.
VARS IRE nhận định thị trường đang chuyển từ trạng thái được dẫn dắt bởi kỳ vọng tăng giá sang được dẫn dắt bởi giá trị khai thác, nhu cầu ở thực và hiệu quả đầu tư dài hạn.
Đây chính là điểm tương đồng với cách REIT đánh giá tài sản. Với mô hình này, tỷ lệ lấp đầy, giá thuê, chất lượng khách thuê, thời hạn hợp đồng, thu nhập hoạt động ròng (NOI), chi phí vận hành, khả năng tăng trưởng dòng tiền, chất lượng tài sản và năng lực quản lý đều là những biến số quan trọng.
Nói cách khác, trọng tâm đang dịch chuyển từ giá trị tài sản tại thời điểm giao dịch sang khả năng tạo dòng tiền trong suốt vòng đời khai thác.
Việt Nam đã có nền tảng pháp lý cho quỹ đầu tư bất động sản trong khuôn khổ pháp luật chứng khoán, bắt đầu từ Thông tư 228/2012/TT-BTC và tiếp tục được điều chỉnh trong Luật Chứng khoán năm 2019, Thông tư 98/2020/TT-BTC. Tuy nhiên, cần phân biệt quỹ đầu tư bất động sản theo pháp luật Việt Nam với REIT theo các cấu trúc quốc tế. Hai mô hình có điểm tương đồng về chức năng kinh tế nhưng không hoàn toàn giống nhau về cấu trúc pháp lý, phạm vi đầu tư và cơ chế vận hành.
Theo Nareit, cuối năm 2024, châu Á có 263 REIT niêm yết với tổng vốn hóa khoảng 235,8 tỷ USD. Trong khi đó, Việt Nam chưa hình thành một thị trường REIT có quy mô và mức độ phát triển tương xứng với các thị trường lớn trong khu vực.
Vấn đề vì vậy không chỉ nằm ở việc có hay không có khung pháp lý, mà còn ở khả năng hình thành một hệ sinh thái đủ thuận lợi để mô hình hoạt động hiệu quả.
Singapore là ví dụ đáng chú ý. Theo REITAS, nước này hiện có 39 REIT và Property Trust với tổng vốn hóa khoảng 100 tỷ đô la Singapore. Bên cạnh khung pháp lý, Singapore phát triển đồng thời chính sách thuế, thị trường chứng khoán, nguồn tài sản, nhà đầu tư tổ chức, cơ chế định giá, quản trị và thị trường thứ cấp.
Đây cũng là những yếu tố Việt Nam cần tính đến nếu muốn REIT trở thành một kênh vốn dài hạn thực chất.
Trước hết, khung pháp lý cần tiếp tục được hoàn thiện, làm rõ cơ chế thành lập, sở hữu, chuyển nhượng và góp tài sản vào quỹ, đồng thời nghiên cứu các cấu trúc REIT phù hợp với điều kiện trong nước và tiệm cận thông lệ quốc tế.
Chính sách thuế cũng cần được thiết kế để hạn chế đánh thuế trùng lên dòng thu nhập từ tài sản phân phối tới nhà đầu tư, đồng thời không tạo ra chi phí chuyển đổi quá lớn khi doanh nghiệp đưa tài sản tạo dòng tiền vào cấu trúc đầu tư dài hạn.
Cùng với đó là việc hình thành nguồn tài sản phù hợp, đặc biệt là những tài sản có dòng tiền tương đối ổn định như văn phòng, trung tâm thương mại, khu phố thương mại, khu công nghiệp, logistics, trung tâm dữ liệu, khách sạn và căn hộ cho thuê.
Một thị trường REIT cũng khó phát triển nếu thiếu lực lượng nhà đầu tư tổ chức dài hạn như doanh nghiệp bảo hiểm, quỹ hưu trí, quỹ đầu tư và các định chế tài chính chuyên nghiệp. Đây là nhóm có thể tạo nhu cầu ổn định cho sản phẩm REIT.
Cuối cùng, tiêu chuẩn về định giá, quản trị, kiểm toán và công bố thông tin cần được nâng lên, đi cùng cơ chế kiểm soát giao dịch với bên liên quan và xung đột lợi ích. Đòn bẩy tài chính cũng phải được kiểm soát để REIT thực sự là kênh vốn dài hạn thay vì biến thành một cấu trúc sử dụng nợ cao để nắm giữ tài sản dài hạn.
Nếu hoàn thiện được pháp lý, thuế, nguồn tài sản, nhà đầu tư tổ chức, định giá, quản trị và cơ chế kiểm soát rủi ro, REIT có thể trở thành một trong những mảnh ghép giúp thị trường vốn bất động sản Việt Nam đa dạng hơn và giảm dần sự phụ thuộc vào một vài kênh huy động vốn truyền thống.